Logic Crunch

近日筆者最容易聽到以下「Logic」:

首先由於美國次按一發不可收拾，而美國樓市將會持續下滑，至少下跌多20%至30%。在信貸市場持續緊縮下，不少「Prime Mortgage Lender」會在恐慌下拋售手頭上物業，另外不少人因失業下(因為Investment Banks裁員)不能再付擔「Prime Mortgage Payment」而令「Prime Mortgage Delinquency Rate」上升。

其後，問題會擴散至「Consumer Credit」，以至「Consumption」。最後，美國會陷入100年來最大的經濟大蕭條，而美股會大瀉。

由於世上再沒有「Decoupling」一回事，美股每下跌10%，新興市場會至少下跌20%。在股市恐慌性拋空下，連新興市場的長線投資者將會「投降」。在出口的增長減慢以及內需的疲弱下，亞洲經濟增長大幅放緩，世界末日不遠矣.......

有不少人以日本80至90年代的日本以及97年香港的樓市大泡沫為例，以証明樓市大泡沫會導至歷時很長的經濟大停滯。


以上「Logic」甚具說服力，對嗎? 但是筆者感說以上一連串事件難以一起發生:

1) 美國次按房貸不是佔總房貸金額一個高的比重，而房貸亦大約佔美國總貸款的26%左右，而次按房貸大約是總貸款的3%左右。如果貸款是經濟的縮影，那麼房地產市場不是一個很大的比重(香港的私人房貸比率亦是大約27%)

2) 那麼「Prime Mortgage」會否因「Spill-Over Effect」而爆煲? 機會不大。「Prime Mortgage」的供款者多是經濟能力較強的人仕，而在就業市場穩定(註: 3)和股息/債息收入穩定(註: 4)，再加上樓價不大跌(註: 5)的情況下，斷供情況不大可能。

3) 如果有心研究美國的就業市場，不難發現美國自80年代中開始其就業人數的波動性遠比之前為低，同時總就業人數三十年來一直上升，其中1975、1982、1990以及2001年就業人數有輕微下降，但不成大問題。高就業穩定性的原因是「Outsourcing」的大趨勢下，美國的製造業工人佔總就業人口的比率由1980年的19%下降至現時的9%左右。相對「第三工業」來說，「第二工業(即製造業)」的勞工的穩定性不高，而美國亦早已將此風險轉嫁給亞洲的製造商。舉例說，經濟不景時企業還需要「Sales」、「Customer Service」、「Marketing」、「Finance」和「Accounting」等人才。但在訂單減少下，工廠就有迫切開除過剩的工人。

4) 美國不是一個(存款)儲蓄大國，但實際上美國人不算是揮霍。可解? 在多元化的投資選擇下，再加上員工多參與「401K」等投資計劃，而不少美國人有購買「Unit-linked」保單等情況下，自然不會將大部份「Disposable Income」乖乖地放進銀行內。不好說笑，沒有強大的儲蓄(筆者指銀行存款+保險+基金+債券+股票投資)，金融市場何來有資金流入政府和企業中。沒有政府和企業的投資下，經濟又如何能維持多年增長?因此，不少美國人除工資外，還有不少投資現金收入。

在股市的估值不高，而不少大型上市企業投資於環球下，再加上「Outsourcing」能增加利潤下，股息收入不像會有「大縮水」。

5) 據「IMF」的預計，現時美國的樓價對比1997年計，不能解釋(即不是收入、通漲、利率等因素能解釋)的累積升幅為10%左右，相對英國和愛爾蘭的30%，美國的樓市並不過火，而且「Affordability Ratio」亦是歷史的中位數。固此美國樓價下跌空間不多。

6) 日本90年代的大泡沫並不局限於樓市，股市亦是天價。另外，日本政府無條件地不斷為經營不善的金融機構注入資金，同時不為它們進行改革。亦是令日本經濟淊入十多年的大停滯的其一主兇。相反，美國現時讓風險管理不善的金融機搆倒閉(如 Bear Stearn)，而美股普遍估值不貴。日本的例子在美國重演，談何容易。

7) 新興市場一定會同美國股市同一方向走?? 07年已經不對。08年第一季，中東股市和台灣股市與美股背馳。

8) 新興市場的經濟一定因往美國的出口下降而走下坡?? 競爭力強的企業(如利豐、TSMC、鴻海)的訂單不降反增，而中國、印度和中東的新增中產勢力的購買力不容被忽視，支持住當地經濟。

結論是經濟放緩和信貸的風險仍是存在，但不如外界那麼悲觀。