勿胡亂Catch the Falling Knives

自三月中博士蛙(1698)因auditor辭職而停牌事件至今，不少中資民企股在種種原因(內部企業+行業+市況等風險)而大幅下挫，兩星期內市值不見20%-40%亦不難見到。筆者相信博士蛙事件僅是中資私營企業業務艱難的冰山一角，不難從各種民企"死因"看出眉頭:

1) Account Receivables大升(高於revenue上升速度)，暗示民企要容許客戶延遲付款，削弱現金流
2) 債務水平大幅上升，經營現金轉弱，便要借錢解燃眉之急
3) 降低股息水平，都是現金流的問題
4) Profit margin受壓，除了高通脹下成本高企之外，不少行業(如Sportswear版塊)面對嚴重的割價清存貨的情況
5) 種種原因亦令部份民企管理層鋌而走險，令會計帳目出現問題

種括來說，中資民企股大洗倉並非僅是個別公司和行業問題，而是中國宏觀經濟轉弱的微兆。2月份HSBC PMI預值低見48、中國首2月工業企業盈利下跌5%，都是有力的佐證。

中資民企股短期大挫後，是否有低吸的機遇? 雖然不排除有technical rebound的可能性，筆者的做法是避免"Catch the Falling Knives"。除了突然停牌的風險外，不少民企股股價走勢很凶險，而且2012年盈利有大跌風險。

現時投資重點以1) 優質國家背景的燃氣股, 2) 去i-phone化受惠的中移動(941), 3) 優質國家背景的醫药股為主。相對而論，市場傾向喜好盈利和現金流穩定，而P/E較高的優質實力股

國內天然氣和電訊股

兩會期間中央將中國GDP目標從8.0%降至7.5%，令恆指一星期前從21,600的水平大跌900點至20,700。期後在歐美股市帶動以及中移動(941)上試52週高位, 星期三(3月14日)亦曾重返21,500的水平。但温家寶於3月14日下午表明打壓過熱樓市後，恆指又向落至21,300左右。

恆指能否再拾級向上，又或者是已於21,600的水平見頂，現時仍沒有太大的確認訊號。然而，仍可採納炒行業版塊不炒市的策略。

較看好的股份:
國內天然氣股和電訊股

風險較高的股份:
中港兩地地產股、中資金融股、水泥股

優質的天然氣股於市場供應不多，部份股份呈"貨源歸邊"的情況，而內部增長和M&A為未來增長點。較具實力的有華潤 (1193)、港華(1083)和昆侖(135)，而投機之選則有市值較細的天倫燃氣(1600)。

在温總表明打壓過熱樓市之下，相信內房、內銀、水泥股難有作為。

2012年年初反彈可能已完

僅短短於一兩個月的時間，恆指已反彈約14%(從18,400至21,000)。有趣的是，2012年年初大部份人看淡，甚至當時有人指出金磚四國已死。到了近排，市場情緒180度大變，幾乎每一個人都談著要"追貨"。

筆者不是否定大市升至23,000, 甚至25,000的機會，但問題是:
1) 現時主流大價股上升空間比下跌空間細，不少股份接近2011年8月跌市前的Resistance
2) 人人急於追貨，通常非利好訊號
3) 三四線股開始向上，暗示接近反彈末段

總之小心為上!!

美元嚴重超買，未來3個月市况偏穩

經歷8月和9月份的大跌市，再加上市場自11月起開始喪失動力，現時不少基金經理和散戶猶如驚弓之鳥般，投資策略漸趨保守。

其中一個有力証據是美元、美國公債已成環球投資者的喜好。諷刺的是2011年初投資者當時最不喜歡的反而是美元。換句說話，未來數月的市況反而相對穩定。現時Dollar Index已回升80點子樓上，相對今年低位73-74點左右。

除了公用、電訊、中下游能源股外，現時筆者反而對中高檔次的消費股具一定的信心，至少有Range trading的潛力，足以揾食。

高檔次的消費股的問題當然是中國中產以及富有一族減少消費名牌手錶、服裝、手袋等等，導致2011年下半年以及2012年增長減速。

然而，重點並非高檔次消費放緩何時完結，而是投資者對行業增長的看法變得十分悲觀(但9月份之前幾乎所有投資者對高檔次消費概念股抱200%的信心)，因此現時不妨玩一下。

於$15大量蟹貨的周大福(1929; $14.08)當然沒有大作為，但Prada(1913; $33.7)反而可能是黑馬，原因可以從Bloomberg的最新報導反向諗一諗:

Prada Poised to Extend Slump as China Shoppers Cut Back: Retail (16 Dec, 2011)
http://www.bloomberg.com/news/2011-12-16/prada-poised-to-extend-slump-as-china-s-shoppers-cut-back-spending-retail.html

雖則虧佬格, 但2012年初上落市居多

觀察了數星期，相信未來1至3個月上落市居多。虧佬格局，再加上星級分析員將2012年恆指預測調升至25,800(現水平: 18.851)，因此筆者不相信大市有勁升之能力。無論如何，由於不少投資者相對保守，再加上央行放水，因此中期內重現八九月份的大瀉機率不高。

現時可以選擇離場，又或者是找適合的股票作range trading

六國央行聯手放水, 猶如餵虧佬吞偉哥

今天的標題比較俗了一些，但亦能簡單而有效地道出現時的境況。

上星期三晚六國央行聯手放水(將USD Liquidity Swap息率減0.5%)，成為單日推高股市的catalyst，恆指亦於12月1日升1,000點至19,000的水平。

正常盤路分析，恆指其實於11月29日的18,300已見中期頂位，但央行干預亦將頂位推高至19,100左右。短期急升亦令不少看淡的散戶、財演、甚至基金經理忽然唱好，而週末財經雜誌更認為12月是"標尾會"的時機。一看群眾情緒高漲筆者心知不妙。

至於六六國央行聯手放水，再加上人民銀行將存款準備金比率(RRR)下調50點子，是否能救經濟和解決歐債問題? 答案十分簡單 ---- 當然很難!!

就正如一條元氣盡失的虧佬，除非好好休息恢復體能，任憑迫他吞幾多粒偉哥都是沒有用。就算一晚谷得起，隨之數天一定無料到。

套落大市中，恆指原本於18,300見中期頂位，可能回至17,500-17,700點。聯手迫吞偉哥後谷升多800點至19,100，之後如何?

一句話己道破玄機，出黎行，遲早要還，小心還凸。

另外，交易的玄機不是每天出手，而是把握大，風險有限之時機才出手.

像上星期四的一朝開高1,000點，根本不是買入Timing。只要一看TA Chart, 沉重阻力區就位於19,000-19,300左右，便知不值得急於入貨。


交易心法 ---- 只在有大把握的時侯才下注碼
投資身歷聲：你想過足癮輸，定係想悶悶哋贏(賭俠1999篇)
http://www.youtube.com/watch?v=UqqC01fOuwQ&feature=related

大市往後弱勢居多

自上星期低位17,700，恆指在一致看淡下反彈至星期二(11月29日)的18,300，但隨之沽壓很大，亦很快跌穿18,000的水平(~17,940)。換句說話，不管是正面的catalysts(如IMF救意大利的傳言,美國Thanksgiving Day銷售強勁)，又或者是今天負面的消息(如S&P下調美資銀行評級, 日本11月PMI低於50點)，其實只是事後解釋大市波動的借口。

反彈乏力後急速回落，亦暗示後市弱勢居多，因此一切宜審慎。

不少人追逐數據消息而忽略大趨勢，猶如見樹而不見森林，長遠而言只會被市場牽著走，最後被陰乾。只有心水清的人才能認清箇中玄機，長玩長勝。

波上的魔術師和金融股

不計中途可能出現股價反彈，但幾乎可以肯定資產泡沫爆破後出現的經濟倒退、壞帳上升和資產價格貶值，會令銀行股股價不斷下滑。問題嚴重的，例如持有大量Toxic Assets (e.g. 如CDO和MBS等次按資產, 歐豬債券)的金融機構甚至會出現淨資產值大跌，甚至資不抵債而倒閉。幸存者則元氣大傷，直至經濟見底回升。

正所謂君子不立危牆之下，明智的投資者通常在問題被公開之前，又或者是泡沫爆破之前遠離金融股，不論是歐資、美資、中資、又或者是港資，其實分別不大。

不少散戶近年特別喜愛內銀股，貪其低P/E和高息率，而忽略中國經濟放緩、樓市泡沫爆破、以及地方債等風險，實在大夠審慎。Goldman Sachs速沽工行(1398)以及李嘉誠減持中行(3988)，絕對不是亂來的。

輕鬆一點，各位可以參考日劇"金融小子(Big Money; 改自"波上的魔術師")"中松葉銀行的故事，其中第5集說明日本1990年泡沫經濟所產生的"繼承保險"問題和道德風險(Moral Risk)。

第8集講述銀行如何在投機者的short selling推低股價，資本不足和public panic所造成的擠提，以及risk management失當(Rogue Trading導致的交易虧蝕)，總總因素令松葉銀行最後倒閉。

2003年第一次看，當時覺得銀行倒閉是不大可能的，但到2008年所有"too big to fail"的觀念自然不攻自破。


Part 5 (1990年泡沫經濟後的繼承保險)
http://v.youku.com/v_show/id_XMzA3NjQ1NzY4.html

Part 8 (松葉銀行的倒閉)
http://v.youku.com/v_show/id_XMzA3NjQ1NjM2.html

繼承保險 (Wikipedia)
繼承保險是日本在泡沫經濟時期由銀行業者與保險業者合作的一種混合了金融投資與壽險的菜單，藉由用不動產抵押來跟銀行借貸，而用借來的錢投資壽險公司股票和購買保險，藉以在簽約者死後用保險費支付不動產的遺產稅和償還銀行利息。但在泡沫經濟崩壞後，壽險公司股票大跌，以致於壽險金不足以還債，而銀行就會取走不動產當抵押。購買者落得失去不動產又欠債的下場。本書中的松葉銀行就是因為發行這種保險模式，導致許多人受害

破阻力向上

不幸的並非恆指或個別股份，而是指歐洲多國的10年期債息突破重要阻力位向上，而Catalysts包括希臘50% Haircut、全面禁止國債CDS買賣、拍賣國債不明朗、以及意國政局不明朗因素。

換句說話，除左德國之外，歐羅區二、三、四大經濟體系的風險水平急線向上。如無意外，西班牙和意大利的債息隨時可以升至8%，10%，甚至12%。

法國的問題在於銀行業大量投資於歐豬資產，如意大利和西班牙出了大亂子，法國亦難以獨善其身。

如果歐洲的系统風險不斷上升，那麼歐亞股市(包括港股; 恆指: 19,348)似乎於未來幾個月內難有突出表現，不大跌巳偷笑。

法國10年期債息 (3.68%; 上一個阻力位: 3.3 - 3.5%)
http://www.bloomberg.com/quote/GFRN10:IND/chart

意大利10年期債息 (7.02%; 上一個阻力位: 5.8% - 6.2%)
http://www.bloomberg.com/quote/GBTPGR10:IND/chart

西班牙10年期債息 (6.32%; 上一個阻力位: 6.0 - 6.3%)
http://www.bloomberg.com/quote/GSPG10YR:IND/chart

反彈很可能己完結

令筆者意外的是大戶Distribution Phase相對短暫(約1-2星期左右)，但其他指標卻在說明中期反彈浪很大機會已完畢，頂位可能是20,000左右 (今天恆指: 18,964):

1) 高盛(Goldman Sachs)於HK$4.88沽售工行(1398)的股份，高盛的timing於半年來看是幾準的
2) 不少藍籌upside不多，尤其是內銀股和一線地產和資源股。如不升便是下跌，很少橫行
3) 藍燈籠，如中人壽(2628)，近日突然強勢(升至HK$23.8)亦是不利的訊號
4) 公用股，如領匯(823)、粵投(270)、華潤電力(836)的強勢，也暗示Smart Money正進入防守性策略的
5) 今天大跌市，不少散戶(財演推介)有買進搏反彈的心態，亦不是利好的訊號
6) 今天成交不太多(HK$75B)，但恆指下跌超過1,000點，亦暗示沽盤主要來自大戶，而非散戶

最差打算即使恆指反彈至20,500，甚至21,000，由它吧。重要的是10月份至11月初揾到食，並且"持盈保泰"。

高速上落

自十月份的Deep-V反彈後，十一月市況上落很快(恆指: 19734)，但有幾點可以留意:

1) 由於散戶在跌市時急於沽貨(相反回升時不太敢買貨)，熊証金額仍是佔優，再加上未見所謂的Distribution phase，所以反彈浪應該尚未結束
2) 專業玩家左右大市節奏，而資訊時好時壞，亦解釋反覆波動的形勢
3) 策略上以"人恐沽我買貨，人急追我放貨"為主，心理質素亦有所要求

升了七七八八, 一切宜審慎

恆指回至20,000水平，而不少基金和散戶在大升升穿19,000點時被迫追貨，而大眾情緒由10月初的極度悲觀轉為開始樂觀。

這正說明反彈浪已過了大半，不少大藍籌的upside不多(回升至100天平均線)，而Smart Money亦開始於三四線股中揾食。

換句說話，一線大藍籌於未來一兩週的調整風險很高，而二三線股份可能個別發展，一切宜小心。不妨減持已累升不小的能源、地產、金融等大市值股份，持盈保泰。

乘風破浪，中線不妨進取一些

正當參唔多全城都一致看淡時，大市一到16,100左右便出現反低潮，呈V-shape反彈。Deep V 總是迷人的，對吧?

除了大眾看淡之外，其他令筆者看好中期股市發展的原因包括:
1) 星期四(10月6日)市況反彈900點之時，不少人驚死走唔切沽晒貨(不少人認為恆指快見12,000)，大戶接貨
2) 兩日升市(~1,400點)，大部份散戶不敢追貨，怕中伏
3) 歐英兩大央行推出政策，為市場提供Liquidity
4) 中移動(941)和公用股被沽售，暗示大戶套錢買入High Beta的股票

正所謂乘勝追擊 ，策略上不妨進取一些。中移動在這一Round作為不大，可以考慮港交所(388)、H股ETF(2828)、平保(2318)等beta較高的大市值股份。

物極必反，未來數星期股市未必太差

事先聲明，宏觀因素不斷轉差，因此未來1至3年恆指(現時水平: 16,554)向下居多，問題是只是會否跌穿2008年底位(~11,000-12,000)而已。無論如何，第3季環球股市暴瀉後，近日幾乎所有人的看法極為悲觀，而15,000-16,000亦可能是中期技術支持位，因此未來數星期股市走勢未必太差。

然而，即使作中短期操作，亦宜選擇性買賣。值得一提，不少公用股近月以來變得"過度Over-crowded"，現時亦非吸引的投資。

會考慮的股份/資產:
中移動(941; 防守性高，夾大市好工具)
中石油(857; 盈利波幅比#883細; 夾大市好工具)
黃金 (少數處於牛市的資產類別)
本地中低檔次消費股(最好有高息以及有能力將成本轉嫁給顧客)


不會考慮的股份，即使可能會出現Dead cat Bounce:
金融(尤是內銀股，國內經濟系统風險令金融股風險很高)
房地產(包括本地收租股; 金融股不利，房地產亦難以獨善其身)
高檔次消費股 (#116, #590, #1114, #1880; 國內經濟下滑，而民企老板走佬，相信高檔次消費會受打擊)
上游資源股(#358, #883)
水泥 (之前炒錯市的高風險板塊)
賭業 (國內經濟下滑影響訪澳豪客賭局注碼)
機械重工 (國內濟下滑和資金鏈破斷，訂單減少，機械重工未來盈利將大跌)
三四線股 (資金搏反彈也不會沾手，亦即乾塘了)

再談黃金和白銀

近月以來黃金和白銀成為不少人的談論對象。客觀一點 ，不妨以基本面以及心理學角度分析其回報和風險。

從基本面方面看，一大堆理由足以令多世紀以來的"誠實貨幣"價值向上:

1) 歐美中等大國多年以來不斷增加M2供應
2) 但歐美為主的經濟發展速度跟不上M2供應增長，自2001年美國的GDP/M2比率見頂回落，亦利好黃金和白銀
3) 歐債危機不用多言，總之就係難搞。希臘破產機率不細，更令人擔憂的是法國金融系統有風險(法興股價低見EUR17，低於2009年初海嘯低位)
4) 歐美經濟弱勢已成，而Obama所建議的US$477B財政政策可能難有作為。如果連2009年推出的US$787B救市措施亦不能將失業率降低和扭轉樓市弱勢，相信新政策效果難有大作為
5) 歐美公債高企，其中美國的Debt/GDP2由2008年的~60%大升至2010年的95%。在嚴重財政赤字下，以舉債度日的局面難有改善
6) 經濟積弱以及公債高企下，歐美等國只能維持低息以及增加M2供應，別無它法
7) 高通脹可能難被控制，除非美國大幅加息至3%-6%
8) 值得留意，像1980年代初聯儲局主席Paul Volcker的"加息打通脹"的人物難以出現。除了美國已默許"弱美元"之外，經濟積弱以及公債高企亦表明低利率是中長期趨勢

從基本面角度看，只有傻瓜才看淡黃金和白銀，並幻想聯儲局突然大幅加息。

再保險一點，不妨看埋"市場心理因素"。通常真正的泡沫，須要以下兩個條件才能成立:
1) 估值過高
2) 大部份人瘋狂買入，並有大堆理由麻醉自己去進行瘋狂行為

回到2011年的黃金(US$1855/Oz)，估值難說昂貴。與其說黃金昂貴，倒不如說美元貶值速度太快，而且政經局勢風險高得令人驚駭。

另外，不少傳媒、財演(Pundits)和老散，每當黃金和白銀"溫和調整"，便急不及待走出來說黃金泡沫爆破，但每次金價略為回落後便有大量買盤入貨。諷剌的是，2008年US$147的油價沒有太多人說是泡沫，而2010年11月大部份人認為恆指於24,900水平並非頂位，除了充斥牛三理論外，大把人將恆指Target Price設為30,000-35,000點(即使今日仍有人認為恆指能見40,000)。事後回顧，兩件事情的結局都是一樣 ----- 高位回落

從市場心理因素角度，基本面堅挺而廣被看淡的黃金和白銀，看來易升難大挫。

不論從投機、投資、買保險的角度看，黃金和白銀等貴金屬都是十分可取。以防萬一，持有一些實金實銀，亦不算是誇張!!

經濟下滑風險很高

連高官都高調承認歐債危機及美國經濟下滑(雙底衰退)等風險，外向型經濟為主的香港，2012年GDP下滑(甚至倒退)風險很高。

正如一些人所指出，全球可能出現1990年代(至今)的日本式衰退，即"The Great Recession"又或者是"Balance Sheet Recession"。低利率(10年美國債息去到1%亦非全無可能)、低貸款增長、高政府債務是主題，更可怕是不論如何推行"Monetary & Fiscal Policies"，經濟和資本市場只有反彈但無復蘇。

去槓扞化(deleveraging)才是可見將來的環球趨勢，需求向下令房地產、工業用商品、股票價格向下，不是指相對今天的美元，而是指相對多世紀以來真正的貨幣 ------ 黃金

還是一句，多保持現金和投資避險工具(如黃金、高息公用股)，以策安全。


陳家強:美國陷雙底衰退風險增
財經事務及庫務局長陳家強指，歐債危機及美國經濟下滑，令美國出現雙底衰退風險愈來愈高，但仍要再觀察數據表現，若美國真的陷入雙底衰退，將會影響全球經濟及令金融市場波動，香港的出口亦將受影響，而港府屆時將會採取合適政策。

風眼殺機

自8月初全球港股大瀉數千點(恆指低見19,000)之後，近幾天市況轉趨穩定。尤其是歐洲多國出「絕招」禁止沽空後，大眾恐慌情緒大降，不少「專家」更重新指突然其來的跌市僅是牛市的調整，散戶重投買賣，五行三保、石油能源、二三線週期股，不乏「粉絲」。

今天更有魚缸中人指李克強訪港三天，必有厚禮，甚至會出現2007年中「817」之奇跡，大家聽落可能感到心動，似乎唔買貨對唔住自己。

無論如何，投資切忌持有太多主觀性幻想(Ban wishful thought in the market)，不妨實事求是作分析。


1) 宏觀方面，自2008年尾，發達國家除了製造大量游資(Excessive Liquidity)、國債水平大升(美國Debt/GDP: 從2008年尾的65%大升至95%)以及通脹外，實體經濟沒有明顯改善，歐美失業率高企、去槓杆化無人能阻、英美樓市Double Dip。唯一創造了的是歐陸暴徒和更多主權級的債務問題。

2) 新興國家一方面不斷加息對付高通脹，另一方面眼白白望著出口放緩。中國同時亦面對地方債風險(亦是過度投資的後遺症)

3) 筆者本身不排除奇跡日的可能性，但不管是2007年的「817」，又或者是2010年中的QE2，在之前幾個月未有出現過「裂口式大瀉 (即8月5日至9日數天內突然穿位暴瀉)」，相反僅是正常向下調整

4) 2011年8月5日至9日，突如其來暴跌3,000點左右(從21,900跌至19,000左右)，是由高成交量配合，亦暗示巨大沽壓不是容易終短期內能被逆轉(如下圖)



5) 相似情況(破壞性下挫)於2008年至2009年初見得多，再配合「報復式反彈」和歐洲「禁止沽空」，真是有七八成相似

6) 大眾看好居多，不少認為恆指P/E平(表面上來說)，反映散戶的「財演(Pundits)」每天唱好，通常非吉兆

7) 恆指內不少週期性很高的股票，略有實戰經驗的玩家通常知曉其中風險

8) 歐美銀行股於2011年「身先士卒」累跌不少，亦暗藏不細的殺機

9) 街貨多的牛證多於熊證，也進一步引証(6)

問題是，若果近日反彈不是見底向好回升，而是下一波恐慌式沽售之前的短暫和平，大家是否應該把握寶貴的「風平浪靜」時間，進行減倉和避險工事的部署??

情況就正如，強力颶風來臨，在第一波瘋狂的破壞後而正當城市處於風眼之下，便會出現「短暫的平靜(可能是2至4個小時)」，天空甚至見到藍天。但是「風眼」經過的天氣，在寧靜中潛伏著巨大殺機。氣象部門或許會不斷提醒市民提防風勢會突然增強，以免措手不及。同時間，救援人員亦會爭取寶貴的數小時，盡力救人。

遺憾的是，在股市中，股民很少會想到「風眼殺機」，甚至進行高危動作。

還是一句，凡事小心!!




天文台有關"風眼"的報導和分析:
http://www.hko.gov.hk/blog/b5/archives/00000014.htm

2008年8月22日颱風鸚鵡的中心橫過香港期間，多處地區風勢和雨勢都明顯減弱，天空甚至見到藍天，這是「風眼」經過的天氣，在寧靜中潛伏著巨大殺機，我們在每小時更新的熱帶氣旋警告中不斷提醒市民提防風勢會突然增強，以免措手不及。我們感到遺憾的是最終還是有人在這個關鍵時刻傷亡。

風眼過境不是常有的事，就讓我們一起從今次的經驗中學習。首先看看風力的變化(圖1)。風力明顯有兩個高峰，一個在風眼到達之前，一個在風眼經過之後，中間有一段時間風力相對微弱，也就是風眼經過的時刻。


圖1：鸚鵡襲港期間，發出熱帶氣旋警告信號所用八個參考站錄得的風速記錄。「#3」和「#8」標記發出3號和8號風球的風力水平 (Source: 香港天文台)


風眼危險之處在於令人誤會風暴已經過去，把人誘到戶外甚至海裏，然後狂飆突起，殺人於轉瞬間。8月22日鸚鵡正面襲擊香港，我們預計會出現這種情況，因此發出九號風球，並重複又重複地在警報中解釋風眼可能帶來的突然變化。今次的風眼比較大(見以下討論和圖3)，鸚鵡移動又比較慢，結果九號風球生效的時間特別長。

鸚鵡過港期間有一些市民拍攝到在密雲中出現藍天的照片，對於是否「風眼」有一些討論。其中較多人看過的照片是李浩民先生拍攝的 (圖4)。根據以上解釋，風眼的眼壁當時位於數十公里外，因此畫面見到的是風眼中低雲雲層內的間隙，而不是在畫面以外很遠處的風眼眼壁。從這個意義來說，把當中一小片藍天理解為風眼是不合適的。不過話說回來，拍照的時與地跟鸚鵡中心登陸西貢一帶的時間相當吻合，所以可以肯定照片是風眼內的景像，其實也是十分難得的。


圖4: 2008年8月22日約下午5時在西貢銀線灣望向東北方拍攝到的照片，一少片藍天出現在密雲之中 (Source: 香港天文台)

提防第二波的殺傷力

如果要形容港股(2011年8月5日 HSI: 20,946)，可以說剛剛才渡過第一波跌幅。

自2010年9月美國宣佈QE2後，藍籌(除了內銀和中人壽外)和不少二三線股不斷上漲，直至11月中(恆指: ~24,900)，當時每日大市成交達HK$80B至HK$120B。

在眾人皆充滿信心，不少人更預視恆指於1年內達28,000，甚至是32,000之際，市况多次創新高乏力。從2010年12月至2011年6月，可以不難發現以下趨勢:

1) 租金、原材科、人工和食品價格推動的通脹正打擊企業盈利能力
2) 新興市場不斷加息、歐債危機惡化、美國樓市雙底、中國出口放緩及SMEs營商困難
3) 大市成交在突破高位乏力(相反慢慢向下)時，不斷縮小(每天約HK$50B-HK$70B不等)
4) 即使表面存在不少利好消息，但向上走的板塊買少見少，但向下走的板塊(尤是二三線股)不斷增加
5) 直至7月的YTD表現，恆指中只有公用股、Tencent(700)、華創(291)、中石油(857)和電訊有正回報，內銀港銀、兩保、中港地產、能源、航空，全部蝕錢。
6) 不少大戶散戶仍是抱著越跌越買的心態，其中原因是P/E不貴及中國增長concepts

(1)+(2)指出實體宏觀經濟因素正在惡化，但(6)亦指出大眾仍浸淫於"樂觀情緒(雖自3月後樂觀情緒慢慢退卻)"，而(3)亦確認"熊一"正來臨。

德國投機大師安德烈·科斯托蘭尼(Andre Kostolany)生前曾指出:

"當成交量小，且指數還繼續下跌時，就表示市場前景堪慮。"

因此自2010年12月至2010年7月不是"熊一"還是甚麼? 公用股、黃金和避險貨幣上升至新高，更是Confirmation，暗示Smart Money正在進行避險部署。

2011年8月初，當散戶和所謂的專家(當中不少是江湖術士)一致認為"六窮、七絕、八翻身"之際(再加上8月初美國債上限順利地通過)，全球股市於8月4日大挫，港股於8月5日大挫939點，而沽貨帶動的成交大升至HK$124.8B。

又看一看安德烈·科斯托蘭尼另一智慧，跌市第二波通常是恐慌性沽售(同時成交大升)。不妨參考科斯托蘭尼蛋(Kostolany's Egg)的看法:



A1=修正階段（成交量小，股票持有人數量很少）。
A2=相隨階段（成交量和股票持有人數量增加）。
A3=過熱階段（成交量異常活躍，股票持有人數量大，在X點達到最高）。

B1=修正階段（成交量小，股票持有人數量逐漸減少）。
B2=相隨階段（成交量增加，股票持有人數量繼續減少）。
B3=過熱階段（成交量很大，股票持有人數量少，在Y點達到最低）。


只從盤落看，很大可能是"大跌市(所謂的熊二，或科斯托蘭尼蛋中的B2)"之開始。穩陣起見，不妨看多一些因素:

1) 8月5日美股回升(DJIA僅上升61)主要由避險高息股帶動，如Wal-MArt(WMT)、P&G(PG)、Coca Cola(KO)和Kraft(KFT)，相反金融股表現差勁，Bank of America(BAC)下挫7.5%。
2) S&P 於8月6日將美國評級由AAA降至AA，暗示沽空者"未賺夠"(只有傻瓜才相信美資評級機構是中立的)
3) 不少散戶仍認為大跌市是買入良機，從五行三保的"血肉長城"便可看到

不幸地，筆者仍要指出，上述3點都是"利淡"因素。還是一句 ------> 提防第二波的殺傷力

除了多持現金，以及分散不同的避險資產和公用股外，真是想不到有甚麼可以做。



Remarks: 安德烈·科斯托蘭尼的其他智慧

市場的邏輯:
證券市場有自己的邏輯，和普通消費者的邏輯沒有什麼關係。

測底:
在出現不利消息時，市場並沒有下跌，是行情已接近最低點的徵兆。
當最後的樂觀者變成悲觀者，當傳媒氣氛變得非常負面時，便是市況見底的跡象。

投資人最好的特質:
直覺和靈活性。直覺是下意識的邏輯和想像力，而投資人出錯時必須立即修正。

藍籌股組合埋單計數

記得筆者於今年3月2日於恆指中選出5股? 截至8月2日表現看來不俗(如下)。

http://albertanalyst.blogspot.com/2011/03/2011.html

(從2011年3月2日至8月2日各股表現)
中電控股(2): HK$63.05 --> HK$72.15 (+14.4%)
電能實業(6): HK$51.1 --> HK$61.95 (+21.2%)
恒隆地產(101): HK$33.0 --> HK$30.10 (-8.8%)
華潤電力(836): HK$12.8 --> HK$15.18 (+18.6%)
中國移動(941): HK$73.75 --> HK$76.75 (+4.1%)

平均回報 (+9.9%; 未計入股息回報)
恆指: 23,048.7 --> 22,421.0 (-2.7%)

由於不少上述股份已上升不少，而公用股的息率降至3.3%左右，已不算吸引。近月強勢後的中國移動(941)的上升空間不多而核心基本面沒有因i-phone傳聞而改善。另外，恒隆地產(101)的弱勢看來未止，搏反彈不果宜cut loss。華潤電力(836)的上升空間不太多，成本高企的問題難以在中短期內有大改善。

未來數月除了黃金ETF SPDR (2840)之外，於藍籌股當中並沒有太多心水。不妨學一學George Soros"埋單計數"，以免做多錯多。

黃金與美債上限的搏奕

美國國債上限議案(US$14.29 trillions)之政治爭論，不論於死線(8月2日)之前共和與民主兩黨能否達成協議與否，看來黃金是少數勝算較高的投資選擇。

值得留意的是，數千年以來，黃金一直是可靠的保值資產和貨幣，直至1970年代歐美日諸國推行以中央銀行為主導的貨幣系统。若然出現黑天鵝事件，可能人們會對美元為中心的貨幣系统信心減弱，亦即利好黃金。一些對沖基金近年將部份資產配置於黃金，以防所謂的"Tail Risk (即黑天鵝)"。

與石油銅鐵等工業用商品不同，黃金的工業用途不多，因此經濟下滑時黃金走勢不會太差，而在高通脹時黃金亦能保護持有者的購買力。

至於黃金何時表現差勁? 答案是環球政經局勢風平浪靜之際，亦即1980年代中業至1990年代末。自從2001年9-11事件以後，其實環球的地緣和天災風險不知不覺地上升中，在諸國推行寬鬆的貨幣政策推動下，黃金亦走向升市。

返回2011年7月尾，黄金自年初US$1,400/Oz的水平已上升至US$1,622/Oz (+16%)，前景如何?

1) 美國國債上限議案談判破裂，美國破天荒出現違約，造成金融市場動盪
2) 美國國債上限議案獲通過，但美國國債供應不斷提升令美元長期下跌

不論是那一個版本，黃金似乎是少數勝算較高的嬴家。至於環球股市走勢，卻是吉凶難測。即使假設因美國國債上限問題獲解決，而美國又推出QE3來振興經濟，股價可能會上升一回，但看來亦會跑輸給黃金(貨幣供應上升，但實體經濟沒有明顯改善，純是Finance Wizard的遊戲)。